Bonos por resultados: Vincular los rendimientos de los inversionistas con los resultados de proyectos de desarrollo sostenible

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Foto de unos niños en Vietnam llenando sus tazas de agua mediante unos purificadores.
La foto de los purificadores de agua fue enviada por Sustainability Investment Promotion and Development Joint Stock Company (SIPCO), la entidad desarrolladora del proyecto en Viet Nam.
El artículo fue escrito originalmente para ser publicado en la edición de 2024 del International Debt Capital Markets Handbook (Manual sobre mercados internacionales de deuda).

Antecedentes

Desde su primera emisión en 1947, los bonos del Banco Mundial han sido un vehículo sumamente eficaz para canalizar dinero de inversionistas públicos y privados de todo el mundo hacia proyectos de desarrollo que necesitan financiamiento . En todo este tiempo, el Banco Mundial ha estado a la vanguardia de muchos de los desarrollos más significativos de los mercados de deuda, entre los que se incluye la emisión del primer bono global (1989), el primer bono electrónico (2000), el primer bono verde (2008) y el primer bono supranacional para casos de catástrofe (2014).

Por lo general, los bonos del Banco Mundial respaldan proyectos de desarrollo sostenible de forma global. En otras palabras, no hay conexión directa entre la emisión de un bono en particular y un proyecto específico. Sin embargo, recientemente la institución ha comenzado a emitir un nuevo tipo de bono con el cual se dirige el financiamiento hacia una actividad o un proyecto determinados y, a su vez, se supedita una parte del rendimiento al éxito de dicho proyecto o actividad. Debido a que el rendimiento de estos instrumentos se vincula directamente con un resultado exitoso, los llamamos “bonos por resultados”.

Tres emisiones innovadoras

Desde 2021, el Banco Mundial ha emitido tres bonos por resultados, con los que se generaron fondos para un proyecto de purificación de agua en Viet Nam (“Bono de Carbono”), para una iniciativa de conservación de la vida silvestre en Sudáfrica (“Bono Rinoceronte”) y para que Unicef consolidara su respuesta frente a la COVID-19 (“Bono de Unicef”). Estos instrumentos permiten aprovechar el capital privado y transferir el riesgo vinculado al desempeño del proyecto a los inversionistas, que se ven recompensados si las actividades subyacentes tienen éxito. Si bien se utiliza la infraestructura de emisión con la que ya cuenta el Banco Mundial, con estos bonos la institución y los inversionistas pueden apoyar proyectos de desarrollo de formas completamente nuevas.

Un ejemplo concreto

En Viet Nam, una entidad privada dedicada al desarrollo de proyectos necesitaba fondos para una iniciativa que tenía como objetivo fabricar 300 000 purificadores de agua y distribuirlos en 8000 escuelas del país. Los purificadores permitirían que unos 2 millones de niños en edad escolar dispusieran de agua potable y mitigarían al mismo tiempo las emisiones de gases de efecto invernadero, pues evitarían la quema de biomasa para purificar el agua. La solución fue el Bono de Carbono, un instrumento de capital protegido a cinco años por valor de USD 50 millones, emitido por el Banco Mundial. Los inversionistas renuncian a cobrar intereses ordinarios sobre el bono, y los cupones se convierten en una cantidad inicial equivalente (de USD 7,2 millones) que se transfiere al desarrollador para financiar el proyecto.

Sustainability Investment Promotion and Development Joint Stock Company (SIPCO)


A medida que se utilizan los purificadores, se generan créditos de carbono, y los inversionistas reciben pagos semestrales iguales a los ingresos por las ventas de esos créditos durante cada período de interés (hasta un máximo total de USD 10,4 millones en pagos de cupones). En otras palabras, los inversionistas renuncian al cupón ordinario (que financia el proyecto) y, en su lugar, reciben un cupón potencialmente más alto (que se basa en el éxito de ese proyecto, medido por la cantidad de créditos de carbono generados). Debido a que con este Bono de Carbono el capital está protegido en un 100 % y en el proyecto solo se pone en riesgo el cupón, este instrumento fue calificado como AAA(p), que refleja el riesgo crediticio correspondiente solo al capital.

Beneficios de los bonos por resultados

Los bonos por resultados tienen como objetivo generar beneficios para todas las partes involucradas:

  1. Para las entidades y los proyectos destinatarios del financiamiento inicial, puesto que les brindan el capital que tanto necesitan.
     
  2. Para el Banco Mundial, porque facilitan la canalización de los fondos de los inversionistas hacia: i) los proyectos bajo la modalidad de financiamiento adicional, más allá de los fondos que el Banco les suministra o ii) los proyectos que no reciben ningún financiamiento directo de la institución (pero que de todos modos pueden encuadrarse dentro de su mandato de finanzas sostenibles).
     
  3. Para los inversionistas, dado que les ofrecen: i) un nivel único de adicionalidad (la certeza de que, al renunciar al cupón habitual, permiten que se financie un proyecto o actividad específicos); ii) un vínculo directo entre el rendimiento de su inversión y el éxito de ese proyecto o actividad, y iii) la oportunidad de comprar un bono del Banco Mundial que puede llegar a pagar más que el rendimiento ordinario de otro instrumento de la institución.

Desafíos operacionales

En los bonos por resultados se examina el rendimiento en función de parámetros personalizados definidos de antemano para compartir con los inversionistas el riesgo y la recompensa de determinados proyectos de desarrollo.  Por lo tanto, es clave disponer de datos adecuados, y los proyectos deben contar con procesos, mecanismos de gestión y controles sólidos respecto de la presentación de dicha información. Los inversionistas deberán poder confiar plenamente en que se podrá acceder con facilidad a estos datos en las fechas predeterminadas durante toda la vigencia del bono. Pero, además de esa confianza acerca de la disponibilidad de información en el futuro, también necesitarán consultar los datos históricos que les permitan analizar las probabilidades de que se alcancen los parámetros, en función del desempeño anterior.

Asimismo, dado el conflicto de intereses inherente que surge cuando son los propietarios u operadores de los proyectos quienes presentan la información, los inversionistas confieren mucho valor a la presentación de informes y la auditoría de los datos realizadas por terceros independientes y de buena reputación. Por ejemplo, los cupones del “Bono Rinoceronte” fueron calculados de forma independiente por Conservation Alpha y verificados por la Sociedad Zoológica de Londres.

El alto grado de personalización que conllevan la estructuración y el servicio de los bonos por resultados es costoso y requiere mucho tiempo, y ha sido un obstáculo tanto para los emisores como para los propietarios de los proyectos. Algunas iniciativas tienen horizontes temporales más extensos, por lo que la infraestructura que se desarrolla para una primera emisión puede aprovecharse en los tramos posteriores relacionados con el mismo proyecto. Otra forma de reducir costos es emplear la tecnología de cadena de bloques (blockchain) para el seguimiento de los proyectos desde el desembolso hasta su finalización. En varias iniciativas de desarrollo dirigidas a las áreas de salud, educación, infraestructura y otros sectores verticales ya se están utilizando las cadenas de bloques o se está experimentando con ellas. La tecnología continúa madurando y ofrece oportunidades para mejorar aún más la gestión de los proyectos y agilizar el seguimiento y la presentación de datos.

Aplicabilidad en otros contextos

Los tres bonos por resultados emitidos por el Banco Mundial resultan novedosos en tres aspectos importantes. En primer lugar, abarcan tres mercados completamente distintos: la reducción de las emisiones de gases de efecto invernadero mediante el uso de purificadores de agua en Asia, el desafío de proteger las poblaciones de rinocerontes en Sudáfrica y una mayor certidumbre en el financiamiento de los esfuerzos de las Naciones Unidas contra la COVID-19. Por lo tanto, estas transacciones muestran de qué manera los bonos de impacto pueden estructurarse e implementarse en distintos sectores y geografías para abordar un amplio espectro de prioridades de desarrollo.

En segundo lugar, las tres operaciones se estructuraron de tal manera que solo la parte del interés de los bonos se canalizó hacia proyectos específicos, mientras que el Banco Mundial retuvo la parte del capital para financiar su cartera de proyectos de desarrollo. Esto significa que los inversionistas tenían la certeza de que recibirían al menos el valor del capital de su inversión al vencimiento, al igual que con cualquier otro bono convencional del Banco Mundial. Vinculando solo la parte del interés de los bonos al desempeño del proyecto se allanó el camino para que participaran inversionistas convencionales que, de otro modo, no habrían podido incorporar estos instrumentos a sus carteras tradicionales. Los mandatos de gestión de activos que incluyen bonos supranacionales no suelen permitir que se ponga en riesgo el capital, por lo que es mucho más fácil para las administradoras encontrar en sus carteras un lugar para los bonos de capital protegido. El contexto actual de aumento de las tasas de interés ofrece a los emisores la oportunidad de generar mayor financiamiento para los proyectos y, por lo tanto, pagos por resultados más altos para los inversionistas por el mismo valor en dólares de la inversión.

En tercer lugar, los tres bonos se implementaron a través del Mecanismo Mundial de Emisión de Deuda del Banco Mundial. Se rigen por la legislación inglesa, dos de ellos cotizan en la Bolsa de Luxemburgo y son plenamente negociables en el mercado secundario. Esta es una característica importante que los distingue de la mayoría de los bonos de impacto emitidos hasta la fecha, muchos de los cuales se parecen menos a valores y más a contratos personalizados en los que los inversionistas quedan atrapados en la operación hasta la fecha de vencimiento establecida. Dado que el Banco Mundial estructuró estos bonos por resultados de modo tal de asimilarlos todo lo posible a otros productos bien establecidos de capital protegido, como los instrumentos vinculados a los productos básicos y las acciones, pudo atraer a un conjunto más amplio de inversionistas de los mercados de capitales convencionales.

La combinación de estos elementos (aplicabilidad en diferentes sectores e interés de un grupo más amplio de actores del ámbito del capital privado) se traduce en enormes posibilidades para el crecimiento exponencial de la emisión y la demanda de bonos por resultados. Se pueden establecer paralelismos con el mercado de bonos verdes. El primer bono verde fue emitido en 2008 por el Banco Mundial, por un monto equivalente a unos USD 150 millones, aproximadamente el mismo volumen que el “Bono Rinoceronte”. Los bonos verdes han demostrado ser un elemento catalizador que ha atraído cientos de miles de millones de dólares en capital para proyectos respetuosos del medio ambiente. Del mismo modo, los bonos por resultados también pueden movilizar ahorros bloqueados en otras áreas y canalizarlos hacia diversas prioridades sociales importantes. Dado que no se observan problemas significativos ni en el lado de la demanda (inversionistas) ni en el de la oferta (emisor/proyecto), el principal desafío para implementar estas ideas en mayor escala radicará en la estructuración. Como se mencionó anteriormente, y dada la singularidad de cada proyecto, el desarrollo de parámetros y de mecanismos de seguimiento y presentación de informes, así como de estructuras de pago específicos requiere mucho tiempo y esfuerzo.

Una forma de abordar esta dificultad es vincular el pago de estos bonos a una canasta o conjunto de proyectos gestionados por fundaciones u otras organizaciones sin fines de lucro con estructuras institucionales bien establecidas. Muchas de estas entidades emplean herramientas rigurosas de seguimiento y monitoreo en las operaciones de sus proyectos, cuyos resultados se dan a conocer y se auditan periódicamente, por lo que podrían servir como referencia para un determinado bono por resultados. Esto permitiría al emisor ahorrar tiempo en el desarrollo, la implementación y la presentación de informes sobre los parámetros para centrarse en la estructuración y el marketing. Con una emisión correspondiente a un grupo combinado de iniciativas (en lugar de proyecto por proyecto) los emisores también podrían recaudar fondos a una escala mayor.

Conclusión

En los últimos 15 años se ha producido un cambio significativo en el enfoque de los inversionistas. Las administradoras de activos, los fondos de pensiones, las compañías de seguros, las tesorerías corporativas, las oficinas familiares y los inversionistas minoristas están cada vez más preocupados por obtener con sus inversiones rendimientos sociales además de los financieros. Este interés ha dado lugar a un aumento en la cantidad de bonos que permiten a los emisores utilizar los ingresos generados para financiar proyectos y actividades que promueven el desarrollo sostenible. Sin embargo, estos instrumentos suelen estar respaldados por la plena fe y crédito del emisor, y los inversionistas no asumen ningún riesgo relacionado con los proyectos.

Los bonos por resultados representan la nueva frontera, y ofrecen la posibilidad de distribuir el riesgo con el sector privado.  Esto desde luego resulta beneficioso porque los inversionistas pueden mostrar el impacto específico de su inversión, así como su adicionalidad (es decir, que con la compra de un bono posibilitaron la ejecución de un proyecto que de otro modo no habría tenido financiamiento). Otro factor igualmente importante es que el uso de parámetros de desempeño en estos bonos puede generar la cultura y la infraestructura necesarias para mejorar la gestión y la eficiencia operativa de los proyectos de desarrollo. Como dice el dicho, “lo que se mide se gestiona”. Es bien sabido que el financiamiento del sector público por sí solo no puede ayudarnos a cumplir las metas necesarias para alcanzar los 17 Objetivos de Desarrollo Sostenible. Los bonos por resultados pueden desempeñar un papel fundamental permitiendo atraer capital privado y colaborar con el sector privado para hacer del mundo un lugar mejor.

*Los autores trabajan en el Departamento de Tesorería del Banco Mundial. Michael Bennett es jefe de Soluciones de Mercado y Financiamiento Estructurado, y Akinchan Jain es jefe de Operaciones de Activos y Pasivos. Las observaciones, interpretaciones y conclusiones expresadas en este documento pertenecen a los autores y no reflejan necesariamente los puntos de vista del Banco Mundial o sus organizaciones afiliadas.
 
 

Autores

Michael Bennett

Jefe de Soluciones de Mercado y Financiamiento Estructurado, Tesorería del Banco Mundial

Akinchan Jain

Jefe de Operaciones de Activos y Pasivos, Tesorería del Banco Mundial

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