La hausse des taux d'intérêt mondiaux met à mal les économies en développement

Ce billet a initialement été publié en anglais par le Brookings Institute le 28 février 2022.

L'inflation a démenti les prévisions partout dans le monde. La moitié des banques centrales des économies en développement qui cherchent à la juguler enregistrent désormais des taux supérieurs à leur fourchette cible.  La croissance économique ralentit dans les économies à revenu faible et intermédiaire. Et le début du cycle de resserrement de la politique monétaire auquel on assiste est déjà sans précédent dans un passé récent. Dans un mois, la banque centrale des États-Unis devrait relever ses taux directeurs et les investisseurs se préparent à une hausse importante (a), la plus forte en plus de 20 ans (a).

Cette perspective fait planer des menaces sur les économies en développement. L'évolution des taux directeurs américains, et en particulier l'ampleur des variations et le degré de surprise des marchés, est souvent un indicateur fiable des crises à venir dans ces économies. Les crises monétaires, bancaires et de la dette ont souvent d'importantes causes internes. Néanmoins, depuis les années 1970, elles sont beaucoup plus susceptibles (a) de se produire lorsque la Réserve fédérale entreprend de relever ses taux d'intérêt (figure 1). 

Figure 1. Taux des fonds fédéraux et crises dans les marchés émergents

Historiquement, les pays en développement disposant d'une large marge de manœuvre monétaire et budgétaire, associée à des balances courantes saines, une inflation maîtrisée et de solides perspectives de reprise, ont été en mesure de résister aux hausses de taux des économies avancées. Aujourd'hui toutefois, la pandémie de COVID-19 a miné ces défenses dans un grand nombre d'économies en développement, et les investisseurs l'ont bien compris : les flux de capitaux vers les marchés émergents ont fortement chuté (a) entre décembre et janvier, et de nombreux pays ont déjà commencé à subi des retraits de capitaux. 

Les économies en développement ont encore le temps de se protéger , car malgré les soubresauts des marchés ces derniers temps, les conditions financières leur restent relativement favorables. Les rendements des bons du Trésor américain à dix ans — l'indicateur le plus important — ont bondi ces derniers mois, mais demeurent bien en deçà (a) des niveaux qui ont précédé la crise financière mondiale de 2009. Il en va de même pour les obligations allemandes à dix ans. Les responsables politiques seraient donc bien avisés de profiter de l'occasion pour mettre en place des mesures défensives aussi rapidement que possible, et en particulier celles qui suivent. 

• Prendre les devants. Toutes les économies en développement devraient cerner et traiter leurs vulnérabilités et mettre en place un mécanisme de réponse à la crise.  Elles peuvent aussi prendre des mesures immédiates pour consolider leurs ressources budgétaires, par exemple en éliminant les dépenses et les transferts inefficaces.  
• Renforcer l'indépendance de la banque centrale. Le renforcement de la législation et des procédures relatives à la politique monétaire et à la supervision bancaire contribuera à accroître la crédibilité des cadres macroéconomiques et à limiter le coût des mesures visant à réduire l'inflation et à maintenir la stabilité monétaire. 
• Soumettre les banques à des tests de résistance et préparer leur restructuration. Il est primordial de savoir si les banques nationales seront en mesure de résister aux augmentations des taux d'intérêt des économies avancées. Les pays particulièrement vulnérables devraient mettre en place des lignes de crédit de précaution, ainsi que des réserves de liquidités et de devises.  Il leur faut également rassembler les informations et l'expertise nécessaires pour d'inévitables restructurations bancaires.  
• Planifier une sortie ordonnée de la pandémie. La manière dont les institutions financières mettront fin aux mesures de tolérance — moratoires sur les saisies et suspensions du service de la dette par exemple — adoptées pendant la pandémie aura une grande importance. L'analyse de différents scénarios de crise pourrait aider les décideurs à déterminer dans quels cas la prolongation temporaire de ces dispositions serait la plus judicieuse. 

Ces mesures doivent évidemment être bien dosées. Certains pays sont exposés à des périls financiers et économiques élevés, résultant d'une dette et de risques de refinancement importants , d'un ralentissement de la croissance et d'une marge de manœuvre limitée en matière de politique budgétaire et monétaire.  Ils devraient donc commencer par prendre des mesures préventives, entre autres la mise en place un comité de réponse à la crise, la réduction des risques de refinancement en menant des opérations de gestion du passif, et la création de lignes de crédit de précaution. 

D'autres pays sont principalement sujets à des risques économiques, dus en partie à la combinaison d'une dette élevée et d'un lien étroit entre la monnaie locale et le dollar américain. Ils devraient notamment renforcer leurs outils de gestion monétaire afin de limiter la volatilité du change et, à moyen terme, s'efforcer aussi de réduire la dette et d'atténuer les déficits budgétaires structurels. 

Un troisième groupe de pays fait surtout face à des risques financiers résultant d'un changement brutal de la propension au risque des investisseurs, qui diminue les flux de capitaux étrangers et réduit la liquidité des marchés financiers locaux. Pour ces pays, assurer la liquidité et la stabilité du secteur financier doit être une priorité. Il conviendrait également qu'ils prennent des mesures pour réduire leur dépendance à l'égard des flux de capitaux étrangers tout en renforçant les cadres d'insolvabilité nationaux. 

Enfin, certains pays sont dans une position relativement favorable. Leur niveau de risque est faible, essentiellement parce qu'ils ne sont pas des emprunteurs actifs sur les marchés internationaux et qu'ils n'ont pas beaucoup de dette à refinancer. Il s'agit notamment de nombreux pays à faible revenu, dont la tâche principale consistera à maintenir la liquidité du secteur bancaire. Un accroissement des émissions d'obligations locales peut y contribuer.  

Le monde sort d'une période exceptionnelle de succès en matière de politique monétaire. Une période où l'inflation est tombée à des niveaux extraordinairement bas, de même que les taux d'intérêt, dans la plupart des régions du monde. Une période où la croissance économique a favorisé une prospérité partagée à un degré rarement vu par le passé. Il n'est pas écrit que le retour à un contexte plus conventionnel, caractérisé par une inflation plus élevée et des taux d'intérêt réels positifs, doive nécessairement déboucher sur une crise. 

Toutefois, c'est dès maintenant qu'il faut agir pour éviter une crise évitable.